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Introduction
Dans les discussions autour de l’investissement boursier, certaines formules reviennent avec une régularité presque mécanique. Le portefeuille 100 % actions serait rationnel sur le long terme. Les obligations serviraient à sécuriser un portefeuille. La diversification consisterait à répartir son capital entre quelques ETF bien choisis. Ces idées circulent partout, souvent reprises sans être réellement interrogées.
Le problème n’est pas qu’elles soient entièrement fausses. Le problème est qu’elles sont utilisées hors contexte, sans réflexion sur l’usage réel du capital, sur le moment où il sera mobilisé, sur la capacité à encaisser des trajectoires défavorables. À force de raisonner en pourcentages théoriques, beaucoup d’investisseurs construisent des portefeuilles qui fonctionnent très bien sur le papier mais beaucoup moins bien dans la durée, surtout lorsque la réalité s’écarte du scénario moyen.
Un portefeuille n’est pas une équation abstraite. C’est un outil au service d’une vie réelle. Il traverse des cycles économiques, des phases de stress, des périodes de doute, parfois des événements personnels imprévus. Dans ce contexte, confondre rendement espéré et stratégie robuste, confondre obligations et sécurité, confondre diversification et empilement d’actifs devient un risque en soi.
Cet article ne cherche donc pas à défendre une allocation contre une autre. Il ne s’agit pas de dire que le 100 % actions est une erreur ni que les obligations seraient une solution universelle. Il s’agit de poser les bonnes questions avant de parler d’allocation. À quoi sert ce portefeuille. Sur quel horizon. Avec quel degré de dépendance future. Avec quelle tolérance réelle aux trajectoires défavorables.
Autrement dit, il s’agit de revenir à une logique simple mais souvent oubliée en finance personnelle : un objectif patrimonial clair doit toujours précéder le choix des instruments financiers. Sans cela, même les stratégies les plus séduisantes finissent par produire des résultats décevants. Dit autrement, un objectif patrimonial doit toujours précéder le choix des outils financiers. Pour enfoncer le clou, un objectif = une réponse patrimoniale adaptée. Et c'est ce qu'on répète en boucle lors de nos séminaires !
À partir de là, les décisions deviennent plus lisibles. Les compromis plus assumés. Les erreurs moins probables.
1. Le succès du portefeuille 100 % actions : une logique séduisante mais incomplète
L’attrait pour le portefeuille 100 % actions ne vient pas de nulle part. Il repose sur une observation historique robuste : sur longue période, les actions ont offert un rendement supérieur à celui des autres grandes classes d’actifs. Cette réalité est documentée depuis des décennies, confirmée par de nombreuses études académiques, reprise par les grands gestionnaires institutionnels. À partir de ce constat, le raisonnement paraît simple. Si les actions rapportent davantage sur le long terme, pourquoi s’en priver. Pourquoi diluer ce rendement avec des actifs moins performants.
Ce raisonnement est intellectuellement cohérent. Il est aussi incomplet.
Il confond une propriété statistique avec une stratégie patrimoniale. Le rendement moyen d’un actif sur cent ans ne dit rien de la trajectoire vécue par un investisseur réel sur vingt, trente ou quarante ans. Or ce sont ces trajectoires concrètes qui déterminent le succès ou l’échec d’un plan d’investissement.
Le portefeuille 100 % actions maximise l’espérance de rendement. C’est indiscutable. Il maximise dans le même temps l’amplitude des fluctuations, la profondeur des phases de baisse, la durée nécessaire pour retrouver un niveau antérieur après un choc. Ces éléments sont souvent relégués au second plan car ils compliquent le discours. Ils sont pourtant centraux dans la vie d’un investisseur.
Un portefeuille n’est jamais évalué uniquement à l’arrivée. Il est vécu au quotidien. Il traverse des périodes d’euphorie, des phases d’incertitude, parfois des décennies décevantes. Or plus la part actions est élevée, plus le résultat final dépend du point de départ, du calendrier des crises, de la capacité à rester investi lorsque le scénario moyen cesse de se vérifier.
C’est ici que le succès du 100 % actions devient trompeur. Il repose sur une vision agrégée du passé qui gomme la dispersion des résultats individuels. Deux investisseurs investis sur la même durée peuvent obtenir des résultats radicalement différents selon leur point d’entrée initial. Certains traversent une période favorable qui valide la stratégie. D’autres subissent une séquence défavorable prolongée qui remet en question le plan entier.
Cette dépendance accrue au point d’entrée n’est pas un détail technique. Elle constitue un risque structurel. Plus l’allocation est concentrée sur une seule classe d’actifs volatile, plus le hasard du calendrier pèse sur l’issue finale. Le rendement espéré reste élevé sur le papier, mais la probabilité de trajectoires inconfortables augmente fortement.
Le portefeuille 100 % actions séduit aussi par sa simplicité. Un seul moteur. Un seul pari. Une narration claire. Cette simplicité est attractive intellectuellement. Elle donne l’impression de maîtriser une stratégie rationnelle fondée sur des données historiques solides. Elle masque toutefois une réalité moins confortable : la stratégie repose sur l’acceptation implicite de scénarios extrêmes, parfois longs, parfois psychologiquement difficiles à tenir.
Ce n’est pas un problème théorique. C’est un problème d’usage. La question n’est donc pas de savoir si le 100 % actions est défendable sur le plan académique. La question est de savoir pour qui, dans quelles conditions, avec quel objectif patrimonial, cette stratégie reste cohérente.
C’est précisément à cet endroit que la réflexion doit évoluer. Passer du rendement espéré à la robustesse réelle. Passer d’une logique de performance maximale à une logique de trajectoire soutenable. C’est là que la discussion sur les obligations, souvent caricaturée, prend tout son sens.
2. Le couple rendement risque : là où le raisonnement se dégrade
Lorsqu’on évoque le portefeuille 100 % actions, la discussion se focalise presque toujours sur le rendement. C’est compréhensible. Le rendement est visible, mesurable, facilement comparable. Il se prête bien aux graphiques, aux backtests, aux discours simplifiés. Le risque, lui, reste plus abstrait. Il est souvent réduit à une volatilité annuelle, parfois à un simple écart type, rarement à ce qu’il représente réellement dans une trajectoire de vie.
C’est pourtant là que se situe le cœur du problème.
Passer d’un portefeuille diversifié à un portefeuille 100 % actions permet historiquement de gagner environ un point de rendement annuel sur longue période. Ce chiffre varie selon les périodes, selon les marchés de référence, selon les hypothèses retenues. Il reste globalement stable dans les grandes études institutionnelles. Ce gain existe. Il est réel. Il n’est cependant ni garanti, ni linéaire, ni indépendant du contexte.
Face à ce gain marginal, le risque ne progresse pas de manière proportionnelle. Il progresse de façon asymétrique. La volatilité augmente, mais surtout la distribution des scénarios défavorables s’élargit. Les pertes maximales deviennent plus profondes. Les phases de récupération s’allongent. La dépendance à une séquence favorable devient plus forte.
C’est ici que la notion de couple rendement risque prend tout son sens. Un bon compromis n’est pas celui qui maximise le rendement moyen. C’est celui qui améliore le rendement par unité de risque assumé. Or sur ce terrain, le portefeuille 100 % actions se dégrade nettement par rapport à une allocation intégrant une poche obligataire.
Le dernier point de rendement est le plus coûteux. Il concentre l’essentiel du risque supplémentaire pour un bénéfice attendu relativement faible. D’un point de vue strictement patrimonial, ce n’est pas un échange neutre. C’est un choix qui privilégie l’espérance au détriment de la robustesse.
Cette asymétrie est souvent mal perçue car elle n’apparaît pas clairement dans les moyennes. Elle se révèle dans les extrêmes. Dans les pires années. Dans les pires décennies. Dans les périodes où le marché ne valide pas le scénario central.
Un portefeuille 100 % actions peut très bien produire un excellent résultat final après quarante ans. Il peut aussi produire un résultat médiocre après vingt ans de stagnation réelle, même si la moyenne historique reste favorable. Le problème n’est pas la moyenne. Le problème est la dispersion.
Un investisseur n’achète pas une distribution statistique. Il achète une trajectoire unique, vécue dans un ordre donné, avec des contraintes personnelles réelles. Lorsque le risque augmente plus vite que le rendement, la probabilité de tomber sur une trajectoire inconfortable augmente elle aussi. C’est cette probabilité qui compte dans un raisonnement de risk management.
C’est pour cette raison que de nombreux portefeuilles institutionnels n’optent pas pour le rendement maximal théorique. Ils cherchent un compromis. Non pas par prudence excessive, mais parce qu’ils savent qu’un plan qui échoue une fois est souvent abandonné définitivement.
Dans ce cadre, le débat n’est plus idéologique. Il devient opérationnel. Le portefeuille 100 % actions n’est pas absurde. Il est simplement exigeant. Il exige un horizon très long. Il exige une tolérance réelle aux phases défavorables. Il exige une capacité à rester investi lorsque le rendement moyen cesse de se matérialiser pendant de longues périodes.
Dès lors que ces conditions ne sont pas réunies, le couple rendement risque devient défavorable. Non pas parce que le rendement espéré disparaît, mais parce que le chemin pour y parvenir devient trop incertain pour un usage patrimonial réaliste.
C’est précisément à cet endroit que l’introduction d’une poche obligataire prend sens. Non pas pour sécuriser au sens absolu, mais pour rééquilibrer un compromis qui, sans cela, devient fragile.
3. Le point d’entrée et la séquence des rendements : le risque que personne ne veut regarder
L’un des angles morts les plus fréquents dans les discours sur l’investissement long terme concerne le point d’entrée. Il est souvent balayé d’un revers de main au nom d’un principe rassurant : sur longue période, le timing finirait par ne plus compter. Cette affirmation est séduisante. Elle est aussi largement trompeuse lorsqu’on quitte le terrain des moyennes pour celui des trajectoires réelles.
Un investisseur n’entre jamais sur le marché à une date abstraite. Il investit à un moment précis, dans un contexte économique donné, avec des valorisations spécifiques. Ce point de départ conditionne fortement la suite du parcours, surtout lorsque le portefeuille est concentré sur une seule classe d’actifs volatile.
Deux portefeuilles strictement identiques en composition peuvent produire des résultats radicalement différents selon leur date de mise en place. L’un peut bénéficier d’une décennie favorable dès le départ, ce qui compense ensuite des périodes plus difficiles. L’autre peut subir une longue phase de stagnation initiale qui plombe durablement la trajectoire globale, même si la moyenne de long terme reste conforme aux attentes historiques.
Ce phénomène est connu sous le nom de risque de séquence des rendements. Il ne s’agit pas d’un détail académique. Il s’agit d’un risque structurel pour tout investisseur dont le portefeuille connaît une forte volatilité. Plus la volatilité est élevée, plus l’ordre dans lequel les rendements se produisent influence le résultat final.
Le portefeuille 100 % actions amplifie mécaniquement ce risque. Il expose l’investisseur à des phases de baisse profondes sans filet intermédiaire. Lorsque ces phases surviennent tôt dans la vie du portefeuille, leur impact est d’autant plus lourd que le capital n’a pas encore eu le temps de se reconstituer. La récupération peut prendre de nombreuses années, parfois plus d’une décennie, même si le rendement moyen reste théoriquement attractif.
Ce point est souvent sous-estimé car il n’apparaît pas clairement dans les graphiques cumulés présentés a posteriori. Ces graphiques racontent une histoire lissée. Ils ne racontent pas ce que vit un investisseur confronté à dix ou quinze années sans progression réelle de son capital, malgré une discipline d’investissement intacte.
L’argument du versement progressif (DCA, dollar cost averaging) est parfois invoqué pour minimiser ce risque. Il est vrai que l’investissement étalé dans le temps réduit l’impact d’un mauvais point d’entrée initial. Il ne l’annule pas. À partir du moment où le capital devient majoritairement investi, la trajectoire du portefeuille dépend de la dynamique du marché, pas du rythme des apports passés.
Ce risque de séquence ne concerne pas uniquement la phase de constitution. Il devient encore plus critique lorsque le portefeuille commence à être utilisé. À ce moment-là, une mauvaise séquence combinée à des retraits réguliers peut dégrader durablement le capital, même si les marchés finissent par se redresser plus tard. C’est l’un des mécanismes les plus destructeurs pour un plan de retraite mal structuré.
C’est précisément pour limiter ce type de risque que les portefeuilles institutionnels intègrent rarement une exposition maximale aux actions, même sur des horizons longs. Non pas par pessimisme, mais parce qu’ils savent que la robustesse d’une stratégie ne se mesure pas uniquement à son rendement final, mais à sa capacité à survivre à des scénarios défavorables plausibles.
Introduire une poche obligataire ne supprime pas le risque de séquence. Cela en réduit l’ampleur. Cela raccourcit souvent le temps nécessaire pour retrouver un niveau antérieur après une phase de baisse. Cela diminue la dépendance au hasard du calendrier. En termes patrimoniaux, cette réduction du risque est souvent plus précieuse qu’un gain marginal de rendement espéré.
À partir de là, la question cesse d’être théorique. Elle devient pragmatique. Quelle probabilité accepte-t-on de traverser une longue période inconfortable sans remettre en cause sa stratégie. C’est cette probabilité, bien plus que la moyenne historique, qui doit guider la construction d’un portefeuille destiné à accompagner une vie réelle.
4. Les obligations ne sont pas une sécurité patrimoniale
À ce stade du raisonnement, une confusion apparaît presque systématiquement. Dès lors que le portefeuille 100 % actions est remis en question, les obligations sont spontanément présentées comme une solution de sécurité. Cette association est profondément ancrée dans l’imaginaire financier. Elle est pourtant conceptuellement fausse.
Une obligation n’est pas un actif sans risque. Elle n’est pas une garantie de capital. Elle n’est pas une assurance contre les pertes. Elle est un actif financier soumis à des mécanismes propres, parfois complexes, souvent mal compris. Une obligation peut perdre de la valeur lorsque les taux montent. Un fonds obligataire peut connaître des phases de baisse prolongées. Une duration longue amplifie ces mouvements. L’histoire récente l’a rappelé avec une brutalité inattendue pour de nombreux investisseurs.
Assimiler obligations et sécurité revient à confondre moindre volatilité relative et absence de risque. Ce sont deux notions radicalement différentes. Les obligations sont généralement moins volatiles que les actions. Elles ne sont pas stables pour autant. Leur valeur évolue en fonction de paramètres macroéconomiques, monétaires, parfois géopolitiques, indépendants de la volonté de l’investisseur.
Dans un cadre patrimonial rigoureux, la sécurité ne se définit pas par la nature d’un actif mais par sa capacité à remplir une fonction précise. Une sécurité patrimoniale doit répondre à trois critères simples : une faible variabilité de valeur, une liquidité élevée, une prévisibilité suffisante pour être mobilisée au moment voulu. Les obligations ne remplissent pas systématiquement ces conditions, surtout lorsqu’elles sont détenues via des véhicules collectifs exposés aux variations de marché.
C’est précisément pour cette raison qu’aucun professionnel sérieux de la gestion d’actifs ne parle d’une poche obligataire comme d’une poche sécurisée. Il parle d’une poche moins risquée que les actions, utilisée pour moduler le comportement global d’un portefeuille. Le langage a son importance. Mal nommer un outil conduit presque toujours à un mauvais usage.
La confusion devient problématique lorsqu’elle conduit à utiliser des obligations pour des objectifs qui exigent une véritable sécurité patrimoniale. Financer un imprévu majeur, absorber une rupture de revenus, faire face à un événement de vie contraignant nécessite des actifs dont la valeur ne dépend pas d’un contexte de marché défavorable. Une obligation à duration significative ne répond pas à cet impératif.
Cette erreur est fréquente car elle repose sur une simplification abusive du discours financier. Les obligations sont perçues comme rassurantes parce qu’elles fluctuent moins vite que les actions en temps normal. Lorsque cette normalité disparaît, la réalité s’impose souvent de manière brutale. La désillusion vient alors du fait que l’actif n’a jamais été conçu pour jouer ce rôle.
Remettre de l’ordre dans un portefeuille boursier implique donc de clarifier cette distinction. Les obligations ne sont pas là pour sécuriser une vie. Elles sont là pour stabiliser une stratégie d’investissement risquée. Ce glissement sémantique est essentiel pour comprendre la suite du raisonnement. Tant qu’il n’est pas intégré, toute discussion sur l’allocation reste biaisée.
La sécurité patrimoniale existe. Elle est indispensable. Elle ne se trouve simplement pas au même endroit que la poche obligataire d’un portefeuille boursier.
5. Le rôle réel des obligations dans un portefeuille boursier
Une fois la confusion entre obligations et sécurité patrimoniale levée, il devient possible de comprendre leur véritable fonction. Les obligations n’ont pas vocation à protéger un investisseur contre tous les aléas. Elles ont vocation à modifier le comportement global d’un portefeuille dominé par des actifs risqués.
Dans un portefeuille fortement exposé aux actions, les obligations agissent comme un élément de stabilisation. Elles réduisent l’amplitude des fluctuations. Elles limitent la profondeur des phases de baisse. Elles raccourcissent souvent le temps nécessaire pour retrouver un niveau antérieur après un choc de marché. Ce rôle est discret, parfois ingrat, mais central dans une stratégie de long terme.
Ce mécanisme ne repose pas sur une promesse de performance. Il repose sur une interaction entre classes d’actifs aux comportements différents. Lorsque les actions chutent brutalement, les obligations ont historiquement eu tendance à mieux résister, parfois même à progresser selon le contexte macroéconomique. Cette asymétrie permet d’amortir les chocs sans dépendre uniquement du rebond futur des actions.
C’est cette fonction d’amortisseur qui justifie leur présence dans un portefeuille boursier diversifié. Non pas pour augmenter le rendement espéré, mais pour rendre ce rendement atteignable dans des conditions réalistes. Un rendement théorique élevé n’a aucun intérêt s’il s’accompagne d’une probabilité trop forte d’abandon en cours de route.
Les obligations jouent aussi un rôle opérationnel souvent sous-estimé. Elles facilitent le rebalancement (rebalancing). Lorsqu’une crise survient, disposer d’une poche moins affectée permet de réallouer vers les actions sans vendre celles-ci dans de mauvaises conditions. Cette mécanique simple contribue de manière significative à la discipline de long terme, surtout dans les périodes où les émotions dominent.
Il est important de comprendre que ce rôle n’est pas constant. Les obligations ne protègent pas contre tous les scénarios. Elles peuvent souffrir en phase de remontée rapide des taux. Elles peuvent être moins efficaces dans certains régimes inflationnistes. Leur utilité n’est donc ni absolue ni universelle. Elle est contextuelle.
C’est précisément pour cette raison qu’elles doivent être pensées comme un outil, pas comme une croyance. Leur proportion, leur nature, leur durée doivent être cohérentes avec l’objectif du portefeuille, avec l’horizon d’investissement, avec la capacité réelle à encaisser des trajectoires défavorables.
Introduire des obligations dans un portefeuille boursier ne revient pas à renoncer à la performance. Cela revient à accepter que la performance ne se juge pas uniquement à l’arrivée, mais aussi sur le chemin parcouru. Dans une logique patrimoniale adulte, cette distinction change profondément la manière de concevoir l’allocation.
À partir de là, la question n’est plus de savoir s’il faut ou non des obligations. La question devient beaucoup plus précise. Quel type d’obligations ? Pour quel rôle exact ? À quel moment de la trajectoire patrimoniale ? C’est cette granularité qui permet de passer d’un discours théorique à une stratégie réellement applicable.
6. La sécurité patrimoniale se construit hors du portefeuille boursier
Avant de répondre aux questions ci-dessus, revenons d'abord sur la "sécurité". Oui c'est toujours mon côté teasing...
À ce stade, une distinction devient incontournable. Si les obligations ne constituent pas une sécurité patrimoniale au sens strict, alors où se situe cette sécurité. La réponse est simple, parfois dérangeante pour les investisseurs focalisés sur l’optimisation financière : elle se situe en dehors du portefeuille boursier.
La sécurité patrimoniale n’a pas pour objectif de produire un rendement. Elle a pour objectif d’absorber des chocs. Elle doit être mobilisable rapidement, sans dépendre d’un contexte de marché favorable, sans exposer le capital à une variabilité imprévisible. Elle répond à une logique de protection fonctionnelle, pas à une logique d’investissement.
Dans un cadre rigoureux, cette sécurité repose sur des instruments dont la valeur reste stable dans le temps court. En France, cela correspond aux fonds d’urgence placés sur des supports réglementés (Livret A, LDDS; CEL), au monétaire, aux obligations très court terme dont l’échéance est proche. Ces outils ont des défauts bien connus, notamment un rendement réel faible sur longue période. Ce défaut est assumé car il n’est pas leur rôle.
La confusion apparaît lorsque l’on cherche à faire porter à un portefeuille boursier des fonctions qui ne sont pas les siennes. Utiliser une poche obligataire pour couvrir un besoin de liquidité immédiat revient à exposer un impératif vital à un aléa de marché. Tant que tout se passe bien, cette erreur reste invisible. Lorsque les conditions se dégradent, elle devient évidente, parfois douloureuse.
Un portefeuille boursier, même bien diversifié, reste un outil exposé à des cycles. Il peut connaître des périodes longues de stagnation, voire de baisse. Il n’est pas conçu pour être sollicité sous contrainte temporelle. Lui assigner un rôle de sécurité revient à nier sa nature même.
C’est pour cette raison que la logique patrimoniale adulte commence toujours par une séparation claire des fonctions. La sécurité protège la vie quotidienne. Le portefeuille boursier vise la croissance du capital sur un horizon long. L’un ne doit jamais dépendre de l’autre.
Cette séparation n’est pas un luxe réservé aux patrimoines élevés. Elle constitue au contraire un socle. Plus le portefeuille boursier est exposé au risque, plus la poche de sécurité hors marché devient indispensable. Elle permet de traverser les phases difficiles sans être contraint de vendre des actifs risqués dans de mauvaises conditions.
Remettre de l’ordre dans un portefeuille boursier implique donc de replacer la sécurité à sa juste place. Pas comme un actif magique. Pas comme une allocation interne. Mais comme une brique distincte, pensée indépendamment, avec un objectif clair : préserver la capacité d’agir lorsque le marché n’offre aucune complaisance.
Avant d'aller plus loin, je reviens sur la notion de monétaire, d'obligations très court terme : lorsque l’on parle de sécurité patrimoniale au sens strict, il ne s’agit pas d’un concept abstrait. Il s’agit d’outils très concrets, choisis non pas pour leur rendement mais pour leur stabilité à court terme. Cette stabilité repose sur trois critères essentiels : faible sensibilité aux taux, horizon très court, liquidité élevée.
Les ETF obligataires très court terme en euros
Les obligations très court terme correspondent à des titres dont l’échéance résiduelle est généralement inférieure à un an. Leur valeur varie peu car la duration est très faible. Les variations de taux ont donc un impact limité.
Exemples d’ETF obligataires très court terme en euros utilisés dans ce cadre :
Amundi ETF Govies 0-6 Months Euro, iShares € Ultrashort Bond UCITS ETF, Lyxor Euro Overnight Return UCITS ETF.
Ces ETF investissent principalement dans des obligations souveraines ou quasi souveraines de maturité très courte. Leur objectif n’est pas la performance mais la préservation du capital sur un horizon court. Ils ne remplacent pas un livret réglementé mais peuvent compléter une poche de liquidité dans un cadre patrimonial structuré.
Il faut garder à l’esprit qu’un ETF obligataire, même très court terme, reste un instrument de marché. La volatilité est faible mais non nulle. C’est pour cette raison que ces supports sont adaptés à des besoins prévisibles ou à une gestion de trésorerie, pas à une urgence vitale immédiate.
Qu’est-ce qu’un fonds monétaire ?
Un fonds monétaire est un fonds qui investit exclusivement dans des instruments de dette à très court terme. Il s’agit notamment de dépôts interbancaires, de titres de créance négociables, de pensions livrées. La durée de vie moyenne des titres est extrêmement courte, souvent inférieure à quelques mois.
L’objectif d’un fonds monétaire est simple : suivre le plus fidèlement possible le taux monétaire de référence, aujourd’hui l’€STR pour la zone euro, avec une volatilité minimale. Ce type de fonds n’a pas vocation à créer de la valeur réelle sur le long terme. Il sert à stationner des liquidités dans un environnement sécurisé sur le plan financier.
Les fonds monétaires ou ETF obligataires très court terme peuvent être achetés :
-via un compte-titres ordinaire (CTO)
-via certains contrats d’assurance-vie proposant des unités de compte monétaires ou des ETF obligataires très court terme.
Ils sont utilisés par les entreprises, par les institutionnels, par les investisseurs privés souhaitant gérer une trésorerie sans immobiliser le capital sur des durées longues.
Le choix de l’enveloppe dépend de l’objectif (comme toujours) :
Un point fondamental doit être précisé. Le support choisi n’est qu’une partie de l’équation. L’enveloppe fiscale dans laquelle il est détenu joue un rôle déterminant. Ce choix dépend directement de l’usage prévu de cette poche de sécurité.
Compte-titres ordinaire :
Le compte-titres ordinaire offre une liquidité totale. Il permet d’acheter librement des ETF obligataires très court terme ou des fonds monétaires. Il est particulièrement adapté lorsque l’objectif est la disponibilité rapide des fonds sans contrainte contractuelle.
Son inconvénient réside dans la fiscalité. Les intérêts et plus-values sont soumis à l’imposition en vigueur (oui, je dis ceci car cela change tout le temps cette flat tax...). Pour une poche de sécurité dont le rendement est faible par nature, cet aspect est secondaire. La priorité reste la liquidité.
Assurance-vie :
L’assurance-vie peut accueillir des fonds monétaires ou des supports obligataires très court terme sous forme d’unités de compte ou parfois d'ETF. Elle devient pertinente lorsque la poche de sécurité n’a pas vocation à être mobilisée immédiatement mais sert de réserve de stabilité à moyen terme.
L’assurance-vie offre un cadre fiscal plus favorable sur la durée. Elle impose en contrepartie une liquidité légèrement moins immédiate selon les contrats. Ce compromis est acceptable lorsque l’objectif n’est pas une urgence de court terme mais une réserve de flexibilité.
L’enveloppe comme prolongement de l’objectif :
Il est essentiel de comprendre que l’enveloppe n’est pas un détail administratif. Elle fait partie intégrante de la réponse patrimoniale.
Une sécurité destinée à absorber un imprévu immédiat doit privilégier :
-liquidité maximale
-simplicité
-absence de contrainte
Une réserve destinée à stabiliser une trajectoire patrimoniale sur quelques années peut accepter :
-une liquidité différée
-une enveloppe fiscalement plus efficiente
-une légère complexité administrative
C’est exactement la même logique que pour l’allocation d’actifs. L’objectif précède toujours le choix de l’outil, y compris lorsqu’il s’agit de supports réputés simples comme le monétaire ou les obligations très court terme.
Cette précision permet d’éviter une erreur fréquente : croire qu’il existe un support universel de sécurité. Il n’existe que des réponses adaptées à des usages clairement définis.
Fonds euros et fonds monétaire : deux logiques totalement différentes
La confusion entre fonds euros et fonds monétaire est fréquente car ces deux supports sont souvent présentés comme des solutions de stabilité. En réalité, ils ne reposent ni sur la même mécanique, ni sur la même promesse, ni sur le même type de risque.
Un fonds euros est un support spécifique à l’assurance-vie française. L’investisseur ne détient pas directement les actifs sous-jacents. Il détient une créance sur l’assureur. La caractéristique centrale du fonds euros est la garantie en capital, fournie par l’assureur lui-même. Cette garantie s’accompagne d’un effet cliquet : les intérêts versés sont définitivement acquis et ne peuvent pas être remis en cause par une évolution ultérieure des marchés.
La sécurité du fonds euros ne provient donc pas de la stabilité intrinsèque des actifs détenus, mais de la capacité de l’assureur à honorer son engagement. À l’intérieur, le fonds euros est investi majoritairement en obligations, complété par une poche monétaire, parfois par de l’immobilier ou des actions selon la politique de gestion. Ces choix ne modifient pas la promesse faite à l’épargnant : la valeur du fonds ne baisse pas tant que l’assureur reste solvable.
Un fonds monétaire, à l’inverse, est un fonds de marché. L’investisseur détient directement des parts d’un fonds investi dans des instruments de dette à très court terme. Il n’existe aucune garantie en capital. La stabilité du fonds monétaire repose uniquement sur la faible durée des titres détenus et sur la qualité des émetteurs. La valeur peut varier légèrement, à la hausse comme à la baisse, même si ces variations restent généralement limitées.
Le fonds monétaire suit un taux de référence du marché monétaire, aujourd’hui l’€STR pour la zone euro. Il reflète directement les conditions de taux en vigueur. Lorsque les taux montent, le rendement du fonds monétaire s’ajuste rapidement. Lorsque les taux baissent, il en va de même. Il n’y a ni lissage, ni effet cliquet, ni protection assurantielle.
La différence essentielle tient donc à la nature du risque. Dans un fonds euros, le risque principal est un risque de contrepartie lié à l’assureur. Dans un fonds monétaire, le risque est un risque de marché très faible mais réel. L’un protège par une garantie contractuelle. L’autre protège par une structure financière courte et liquide.
Ces deux supports ne répondent pas aux mêmes usages. Le fonds euros convient à une réserve patrimoniale stable à moyen terme, intégrée dans un cadre assurantiel, avec une fiscalité spécifique. Le fonds monétaire convient à la gestion de trésorerie, à une attente temporaire, à un stationnement de liquidités avec une grande souplesse de sortie.
Les opposer n’a pas de sens. Les confondre encore moins. Ils peuvent coexister dans une stratégie patrimoniale cohérente, à condition que leur rôle respectif soit clairement défini dès le départ.
Pourquoi une poche obligataire peut être préférable à un fonds euros pour stabiliser un portefeuille
La question revient souvent : pourquoi utiliser des obligations en euros alors que les fonds euros détiennent eux-mêmes une part importante d’obligations. La réponse tient moins à la nature des actifs qu’à la mécanique du support.
Un fonds euros est conçu comme un produit d’assurance. Sa promesse principale est la garantie du capital nominal. Cette garantie est assurée par l’assureur, pas par le marché. Pour tenir cette promesse, l’assureur lisse les rendements dans le temps. Il constitue des réserves. Il amortit les chocs au niveau du contrat, pas au niveau du portefeuille global de l’investisseur.
Cette logique a une conséquence directe. Le fonds euros réagit lentement aux évolutions de marché. Lorsque les taux montent, le rendement du fonds euros s’ajuste progressivement. Lorsque les taux baissent ou que les marchés se tendent, la valeur affichée reste stable. Cette stabilité est précieuse pour sécuriser un capital en euros. Elle est moins efficace pour jouer un rôle dynamique d’amortisseur au sein d’un portefeuille boursier.
Une poche obligataire détenue en direct via des fonds ou des ETF se comporte différemment. Elle réagit immédiatement aux variations de marché. En période de stress actions, cette réactivité permet parfois de compenser une partie des pertes, ce qui facilite le rebalancement (rebalancing). L’investisseur dispose alors d’un actif qui joue pleinement son rôle de contrepoids.
Autrement dit, le fonds euros protège le capital. La poche obligataire protège la structure du portefeuille. Ces deux fonctions ne sont pas équivalentes. Elles répondent à des objectifs distincts.
Lorsqu’un capital doit être garanti en euros pour un usage futur clairement identifié, le fonds euros est un outil pertinent. Lorsqu’il s’agit de réduire la volatilité d’un portefeuille investi en actions tout en conservant une logique de marché, une poche obligataire est plus adaptée.
C’est pour cette raison qu’il est souvent préférable de dissocier les rôles. Le fonds euros pour la sécurité patrimoniale au sens strict. Les obligations pour la stabilisation financière d’un portefeuille boursier. Même si les deux détiennent des obligations en sous-jacent, leur comportement global diffère profondément.
Cette distinction permet d’éviter une erreur fréquente : attendre d’un fonds euros qu’il joue un rôle d’amortisseur actif face aux marchés actions. Ce n’est pas sa fonction. Il est conçu pour autre chose. Une fois ce point compris, l’articulation entre fonds euros et obligations devient plus lisible, plus cohérente, plus efficace patrimonialement.
7. Un objectif patrimonial clair doit précéder toute allocation
Une fois les rôles clarifiés, une évidence apparaît. La construction d’un portefeuille ne devrait jamais commencer par le choix des actifs. Elle devrait toujours commencer par la définition de l’objectif (oui encore !). Pourtant, dans la pratique, cette logique est souvent inversée. Les investisseurs discutent d’ETF, de pourcentages, de classes d’actifs avant même d’avoir posé clairement la question de l’usage futur du capital.
Cette inversion est à l’origine de nombreuses incohérences. Un même portefeuille est censé financer la retraite, absorber des imprévus, sécuriser un niveau de vie, produire un rendement attractif, rester liquide. Aucun outil financier ne peut remplir correctement toutes ces fonctions à la fois. Chercher à tout faire avec un seul portefeuille revient à créer un objet mal adapté à chacun de ses usages.
Un objectif patrimonial se définit par plusieurs dimensions simples. Un horizon temporel. Un degré de dépendance future. Une tolérance réelle aux trajectoires défavorables. Une contrainte de liquidité. Tant que ces éléments ne sont pas explicités, toute allocation reste fragile, même si elle paraît rationnelle sur le papier.
C’est ici que la règle prend tout son sens : un objectif patrimonial doit toujours précéder la réponse financière. Une fois l’objectif posé, le choix des outils devient beaucoup plus lisible. Les compromis sont assumés. Les renoncements sont compris. Le portefeuille cesse d’être une accumulation d’actifs pour devenir une structure cohérente.
Cette logique permet aussi de comprendre pourquoi deux investisseurs, pourtant proches en âge ou en niveau de patrimoine, peuvent légitimement adopter des allocations très différentes. Ce n’est pas leur profil psychologique qui change fondamentalement. C’est la fonction assignée à leur portefeuille. L’un investit un capital dont il n’aura pas besoin avant longtemps. L’autre prépare une transition de vie proche. Les réponses ne peuvent pas être identiques.
Appliquer cette règle oblige à renoncer à l’idée d’une allocation universelle. Il n’existe pas de bon portefeuille en soi. Il n’existe que des portefeuilles adaptés à un usage précis. Tout le reste relève d’une simplification excessive qui finit par produire de la déception lorsque la réalité ne correspond plus au scénario théorique.
Dans cette perspective, le débat entre 100 % actions ou allocation diversifiée change de nature. Il ne s’agit plus de choisir le camp le plus performant historiquement. Il s’agit d’évaluer quelle structure maximise la probabilité de succès pour un objectif donné, dans des conditions de marché incertaines, avec une vie réelle en toile de fond.
Remettre l’objectif au centre permet enfin de sortir des débats stériles. Les obligations ne sont ni bonnes ni mauvaises. Les actions ne sont ni trop risquées ni miraculeuses. Elles sont des outils. Leur pertinence dépend exclusivement de la fonction qu’on leur assigne.
À partir de là, la construction du portefeuille redevient ce qu’elle aurait toujours dû être : un exercice de cohérence, pas un concours de rendement théorique.
8. Obligations en euros ou obligations américaines : une question de fonction, pas de drapeau
Lorsque la discussion aborde la poche obligataire, une question revient presque systématiquement : faut-il privilégier des obligations en euros ou des obligations américaines ou monde ? Et de quelle durée ? Et de quel type ? Cette question est souvent formulée comme un choix géographique ou identitaire. En réalité, elle devrait être posée comme une question fonctionnelle.
Dans un portefeuille actions monde, la poche obligataire n’a pas pour vocation première de refléter la localisation de l’investisseur. Elle a pour vocation d’amortir les chocs subis par les actifs risqués. Autrement dit, elle doit se comporter différemment des actions lorsque le stress apparaît. C’est ce comportement relatif qui importe, bien plus que la devise dans laquelle l’obligation est libellée.
Sur ce terrain précis, l’histoire financière apporte des enseignements clairs. Lors des grandes crises systémiques, les obligations souveraines américaines ont souvent joué un rôle d’amortisseur plus efficace que leurs équivalents européens. Cette efficacité tient à plusieurs facteurs structurels : profondeur du marché des Treasuries, statut du dollar comme devise de réserve mondiale, réflexes de repli vers les actifs perçus comme les plus liquides en période d’incertitude globale.
Cela ne signifie pas que les obligations américaines soient supérieures en toutes circonstances. Cela signifie qu’elles ont historiquement mieux rempli une fonction précise : absorber une partie du choc lorsque les marchés actions mondiaux se replient brutalement. Cette fonction est indépendante du lieu de résidence de l’investisseur. Elle est liée à la dynamique du système financier international.
Les obligations en euros jouent un rôle différent. Elles sont cohérentes lorsqu’un objectif est clairement libellé en euros à horizon connu. Elles apportent une lisibilité de valeur dans la devise de dépense future. Elles peuvent aussi réduire l’exposition au risque de change lorsque celui-ci devient un facteur dominant. En revanche, leur capacité à amortir des crises globales a parfois été plus limitée, notamment dans des phases de tension inflationniste ou de normalisation monétaire rapide.
La distinction est importante car elle permet de sortir d’un faux débat. Il ne s’agit pas de choisir entre obligations européennes ou américaines par principe. Il s’agit de déterminer quel type d’obligation remplit le mieux la fonction attendue dans le portefeuille. Amortir un choc systémique mondial n’est pas la même chose que sécuriser un capital destiné à une dépense future en euros.
C’est également à ce niveau que la question de la couverture de change prend sens. Une obligation américaine couverte en euros ne joue pas le même rôle qu’une obligation américaine non couverte. La première vise à stabiliser la valeur dans la devise locale. La seconde ajoute une dimension de diversification macroéconomique, parfois précieuse dans les phases de crise globale.
Aucun de ces choix n’est intrinsèquement supérieur. Ils correspondent à des usages différents. Tant que cette distinction n’est pas clairement posée, le débat reste confus. On discute de devises alors que la question centrale est celle du comportement du portefeuille sous stress.
Pourquoi privilégier des obligations de durée intermédiaire pour amortir un portefeuille actions
Lorsqu’il s’agit de réduire la volatilité d’un portefeuille boursier, toutes les obligations ne remplissent pas le rôle attendu. Le critère déterminant n’est pas seulement la qualité de crédit ou la devise. C’est la durée, c’est-à-dire la sensibilité du prix de l’obligation aux variations de taux d’intérêt.
Des obligations très court terme offrent une grande stabilité nominale. Leur valeur fluctue peu car leur échéance est proche. En revanche, leur capacité à amortir une baisse brutale des marchés actions reste limitée. Elles suivent principalement le taux monétaire. Elles protègent contre l’attente, pas contre un choc systémique.
À l’autre extrême, des obligations de très longue durée réagissent fortement aux variations de taux. Elles peuvent jouer un rôle puissant dans des scénarios déflationnistes ou de récession profonde. Elles exposent aussi le portefeuille à une volatilité propre parfois importante, surtout en phase de normalisation monétaire ou de remontée rapide des taux. Dans ce cas, la poche censée stabiliser devient elle-même source d’instabilité.
Les obligations de durée intermédiaire occupent une position d’équilibre. Leur sensibilité aux taux est suffisante pour réagir positivement dans de nombreuses phases de stress sur les marchés actions, sans exposer le portefeuille à une volatilité excessive liée aux mouvements de taux. Historiquement, ce segment a souvent offert le meilleur compromis pour réduire la variabilité globale d’un portefeuille actions.
Ce choix n’est pas idéologique. Il est fonctionnel. Une durée intermédiaire permet d’absorber une partie des chocs actions tout en limitant le risque que la poche obligataire devienne elle-même un facteur dominant de volatilité. C’est précisément ce que l’on attend d’un amortisseur. Non pas annuler le risque, mais le rendre plus gérable.
C’est pour cette raison que de nombreux portefeuilles institutionnels utilisent des obligations de maturité intermédiaire comme socle de leur poche défensive. Elles ne sont pas parfaites dans tous les contextes. Elles restent néanmoins cohérentes avec l’objectif poursuivi : diminuer la volatilité globale sans créer une nouvelle fragilité.
Pourquoi privilégier les obligations d’État dans une poche d’amortissement ?
Toutes les obligations ne jouent pas le même rôle dans un portefeuille boursier. Lorsqu’il s’agit de réduire la volatilité globale, le choix du type d’émetteur devient déterminant. Les obligations d’État présentent des caractéristiques spécifiques qui expliquent pourquoi elles sont souvent privilégiées dans une logique d’amortissement.
Les obligations souveraines sont émises par des États disposant d’une capacité de financement large, d’un accès direct à leur banque centrale, d’un marché secondaire profond. Cette profondeur assure une liquidité élevée, y compris en période de stress. Lorsque les marchés actions chutent brutalement, les investisseurs cherchent des actifs facilement négociables, capables d’absorber des flux importants sans désorganisation majeure. Les obligations d’État remplissent généralement mieux cette fonction que les obligations privées.
À l’inverse, les obligations d’entreprises introduisent un risque supplémentaire. Elles restent exposées à la santé financière des émetteurs, aux conditions de crédit, aux cycles économiques. En période de crise, ces risques ont tendance à se matérialiser simultanément avec la baisse des marchés actions. La corrélation augmente. L’effet amortisseur diminue. Une poche obligataire censée stabiliser peut alors se comporter comme un prolongement du risque actions.
Ce phénomène est particulièrement visible pour les obligations à haut rendement. Leur performance dépend largement de la capacité des entreprises à refinancer leur dette dans de bonnes conditions. Lorsque la conjoncture se détériore, ce segment subit souvent des tensions importantes. Il devient alors inadapté pour un rôle défensif, même si son rendement facial peut paraître attractif en période normale.
Les obligations d’État investment grade offrent un profil différent. Leur valeur repose principalement sur les anticipations de taux, sur la politique monétaire, sur les flux de recherche de sécurité. Ces facteurs sont souvent décorrélés, parfois inverses, par rapport aux dynamiques actions. C’est cette différence de moteur qui permet une véritable diversification.
Choisir des obligations souveraines dans une poche d’amortissement ne relève donc pas d’un choix idéologique. Il s’agit d’un choix fonctionnel. L’objectif n’est pas de maximiser le rendement obligataire, mais de disposer d’un actif capable de jouer un rôle stabilisateur lorsque le reste du portefeuille traverse une phase défavorable.
Cette logique explique pourquoi de nombreux portefeuilles institutionnels privilégient des obligations d’État de qualité dans leur allocation défensive. Non pas parce qu’elles seraient sans risque, mais parce qu’elles remplissent mieux la fonction attendue dans les moments où cette fonction devient réellement utile.
Remettre de l’ordre dans toute cette réflexion consiste donc à raisonner à rebours. Quelle fonction attend-on de la poche obligataire. Quelle situation cherche-t-on à amortir. À partir de là, le choix entre obligations en euros, obligations américaines, durée, type, couverture ou non devient une conséquence logique, pas un postulat idéologique.
9. Retraite, devise et usage réel du portefeuille
À mesure que l’horizon se rapproche, la question de la retraite s’invite naturellement dans la réflexion. C’est souvent à ce moment que les raisonnements se simplifient à l’excès. Retraite devient synonyme de prudence absolue. Prudence devient synonyme d’obligations locales. La chaîne logique paraît rassurante. Elle est pourtant incomplète.
La variable déterminante n’est pas la retraite en tant que telle. La variable déterminante est le rôle réel du portefeuille boursier dans la retraite. Un portefeuille peut être une source principale de revenus futurs ou un simple complément. Ces deux situations appellent des réponses très différentes, même pour des investisseurs du même âge.
Lorsque le portefeuille constitue un complément de retraite, la contrainte de devise est moins structurante. C’est le cas de nombreux médecins affiliés à un régime obligatoire offrant un socle de revenus futurs relativement prévisible. Dans ce cadre, le portefeuille boursier n’a pas vocation à couvrir l’ensemble des dépenses essentielles. Il apporte un surplus de flexibilité, un confort supplémentaire, parfois une capacité d’arbitrage. La dépendance au portefeuille reste partielle.
Dans cette configuration, accepter une exposition résiduelle au risque de change via des obligations américaines non couvertes ou des obligations monde non couvertes peut rester cohérent. Le risque de change ne conditionne pas directement la capacité à vivre. Il s’inscrit dans une logique de diversification globale. Le portefeuille conserve alors une dimension macroéconomique qui peut jouer un rôle stabilisateur dans certains contextes de crise.
À l’inverse, lorsque le portefeuille constitue la source principale de revenus à venir, la logique change profondément. Le risque de change cesse d’être un simple facteur de diversification. Il devient un risque de niveau de vie. Une dépréciation durable de la devise de référence du portefeuille par rapport à la devise de consommation peut affecter directement la capacité à financer les dépenses courantes. Dans ce cas, l’alignement progressif avec la devise d’usage devient une priorité.
Cette transition ne se fait pas brutalement. Elle s’opère progressivement, à mesure que l’horizon se raccourcit et que la dépendance au portefeuille augmente. Elle ne repose pas sur une règle d’âge universelle. Elle repose sur une analyse de la structure globale du patrimoine, des autres sources de revenus, du degré de flexibilité accepté.
La confusion apparaît lorsque cette distinction n’est pas faite. Parler de retraite sans préciser le rôle du portefeuille revient à produire des recommandations génériques, parfois inadaptées. Deux investisseurs à la retraite peuvent légitimement détenir des allocations obligataires très différentes sans que l’un ait tort ou raison. Ce qui change, ce n’est pas leur prudence. C’est leur dépendance.
Remettre de l’ordre dans cette réflexion permet de dépasser les injonctions simplistes. Il ne s’agit pas de dire qu’il faut ou non réduire le risque à l’approche de la retraite. Il s’agit de comprendre quel risque devient réellement critique. Tant que le portefeuille reste un complément, la diversification internationale conserve sa pertinence. Lorsqu’il devient vital, la logique de protection de la devise d’usage prend le relais.
Cette approche redonne à l’allocation son sens premier. Non pas anticiper un scénario unique, mais construire une structure capable de s’adapter à la place réelle du portefeuille dans la vie future de l’investisseur.
10. Pourquoi le 60 / 40 reste une référence conceptuelle, pas un dogme
Le portefeuille 60 % actions 40 % obligations (pour la retraite) est souvent présenté comme une norme dépassée, parfois comme une relique d’un monde financier révolu. Cette critique rate l’essentiel. Le 60 / 40 n’a jamais été conçu comme une allocation idéale valable en tout temps. Il constitue une référence conceptuelle, un point d’équilibre permettant d’illustrer un compromis fondamental entre rendement et robustesse.
Ce portefeuille n’a pas vocation à maximiser la performance. Il n’a pas vocation non plus à éliminer le risque. Il matérialise une idée simple : accepter une légère baisse de rendement espéré afin de réduire fortement l’amplitude des trajectoires défavorables. Ce compromis, souvent invisible dans les phases haussières prolongées, devient particulièrement précieux lorsque les marchés cessent de valider le scénario central.
Historiquement, les portefeuilles proches de cette structure ont montré une capacité supérieure à encaisser des périodes difficiles sans remettre en cause la stratégie globale. Non pas parce qu’ils évitent les pertes, mais parce qu’ils en limitent la profondeur et la durée. Cette caractéristique améliore la probabilité de rester investi, ce qui constitue souvent la condition principale de la réussite à long terme.
Le 60 / 40 permet également d’illustrer un point souvent mal compris. La performance ne se mesure pas uniquement en rendement annuel moyen. Elle se mesure aussi en continuité de décision. Un portefeuille légèrement moins performant mais tenu sur plusieurs décennies produit souvent un résultat final supérieur à une stratégie théoriquement optimale mais abandonnée après une longue phase décevante.
Il est important de souligner que cette allocation n’est ni universelle ni figée. Elle ne constitue pas une prescription. Elle sert de repère pour comprendre comment l’introduction d’une poche obligataire modifie profondément le comportement global d’un portefeuille. À partir de ce repère, des ajustements sont possibles selon l’horizon de temps, la dépendance au capital, la tolérance aux trajectoires défavorables.
Critiquer le 60 / 40 au motif qu’il ne maximise pas le rendement revient à lui reprocher de ne pas remplir une fonction qui n’a jamais été la sienne. Sa raison d’être réside dans la gestion du risque, pas dans la quête du rendement maximal. C’est précisément ce malentendu qui alimente une grande partie des débats stériles autour des allocations.
En réalité, le 60 / 40 agit comme un révélateur. Il oblige à poser une question souvent évitée : quel niveau de variabilité suis-je réellement capable d’assumer sur la durée. Dès lors que cette question est prise au sérieux, le débat change de nature. Il ne s’agit plus de suivre une règle héritée du passé, mais de comprendre pourquoi certains compromis ont traversé les cycles sans disparaître.
Remettre le 60 / 40 à sa juste place, c’est reconnaître qu’il ne s’agit ni d’une solution universelle ni d’un vestige obsolète. Il s’agit d’un outil pédagogique puissant pour rappeler une vérité souvent oubliée : en investissement, la robustesse compte autant que la performance théorique.
Conclusion : la cohérence avant l’optimisation
Au terme de ce raisonnement, une idée simple s’impose. Les débats sur le 100 % actions, sur la place des obligations, sur la recherche de sécurité n’ont de sens que s’ils sont replacés dans un cadre cohérent. Hors de ce cadre, ils deviennent des discussions abstraites, parfois brillantes sur le plan théorique, souvent décevantes dans la réalité patrimoniale.
Le portefeuille 100 % actions n’est ni une hérésie ni une solution universelle. Il maximise une espérance de rendement au prix d’une fragilité accrue face au point d’entrée, à la séquence des rendements, aux trajectoires défavorables prolongées. Pour certains investisseurs, dans certaines conditions, ce choix peut être assumé. Pour beaucoup d’autres, il introduit un risque structurel sous-estimé.
Les obligations ne constituent pas une sécurité patrimoniale. Elles ne protègent pas contre les aléas de la vie. Elles ne garantissent ni le capital ni la liquidité au moment voulu. Leur rôle est ailleurs. Elles modifient le comportement global d’un portefeuille risqué. Elles amortissent. Elles stabilisent. Elles rendent une stratégie plus soutenable dans le temps.
La véritable sécurité se construit en dehors des marchés financiers. Elle repose sur des outils simples, parfois peu rémunérateurs, mais conçus pour répondre à des contraintes immédiates. Cette séparation des fonctions n’est pas un détail technique. Elle conditionne la capacité à traverser les cycles sans décisions forcées.
La question de la devise, souvent abordée de manière simpliste, illustre parfaitement cette logique. Ce n’est pas le lieu de résidence ( voir plus bas pour aller plus loin) qui doit guider les choix, mais l’usage futur du capital. Tant que le portefeuille reste un complément, la diversification internationale conserve sa pertinence. Lorsqu’il devient central, l’alignement avec la devise de vie prend progressivement le relais.
Avant de conclure, je reviens sur cette notion de lieu de résidence :
Affirmer que le lieu de résidence ne doit pas guider les choix d’allocation reste juste sur le plan conceptuel. Dans la pratique patrimoniale, cette affirmation mérite toutefois une nuance importante. Lorsqu’un investisseur ne souhaite pas entrer dans des considérations techniques complexes, le lieu de vie futur peut servir de repère simplificateur, à condition de bien comprendre ce qu’il recouvre.
Les études académiques montrent que le risque de change n’a pas le même impact selon la classe d’actifs concernée. Sur les actions, la volatilité intrinsèque est déjà élevée. Le risque de change devient alors un facteur secondaire dans la dispersion des résultats. Sur les obligations, dont la volatilité est structurellement plus faible, le change peut au contraire devenir le principal moteur de variation. C’est précisément pour cette raison que la question de la devise se pose plus fortement sur la poche obligataire, surtout à l’approche de la phase d’usage du capital.
Les travaux de Vanguard montrent que, pour un investisseur proche de la phase de consommation, une exposition obligataire non couverte dans une devise étrangère peut dégrader la visibilité du pouvoir d’achat futur. En revanche, dans la littérature, en phase d’accumulation ou lorsque le portefeuille constitue un complément, cette exposition internationale n’a pas d’impact négatif significatif sur le couple rendement risque, parfois même l’inverse dans les périodes de crise globale où le dollar joue un rôle de valeur refuge.
BlackRock arrive à des conclusions similaires dans ses analyses sur l’intégration des obligations internationales dans un portefeuille diversifié. Le choix de la devise obligataire devient réellement structurant lorsque les flux sortants commencent. Tant que le capital n’est pas consommé, la diversification en devises reste défendable.
La pratique institutionnelle confirme cette lecture. Les fonds de pension alignent progressivement la devise de leur poche obligataire avec la devise de leurs passifs à mesure que les échéances de paiement se rapprochent. Ce n’est pas la localisation géographique qui guide la décision, mais la devise dans laquelle les dépenses futures devront être effectuées.
Appliqué à un investisseur particulier, ce constat permet de formuler une règle pragmatique. Tant que le portefeuille est en phase de construction ou qu’il reste un complément de revenus, conserver une exposition obligataire internationale, notamment en dollars, reste cohérent. Si l’investisseur sait qu’il vivra en zone euro à la retraite et que le portefeuille devient progressivement central pour financer le niveau de vie, rapprocher la poche obligataire de l’euro améliore la lisibilité du pouvoir d’achat futur.
Cette règle n’est pas une injonction. Elle constitue un repère simplificateur pour éviter des arbitrages trop techniques. Elle ne remplace jamais l’analyse de la fonction réelle du portefeuille. Elle l’accompagne.
En filigrane de cet article fleuve, le plus long du blog à ce jour mais nécessaire selon moi, une règle traverse l’ensemble de l’analyse : un objectif patrimonial doit toujours précéder la réponse financière. Tant que cette hiérarchie n’est pas respectée, même les allocations les plus séduisantes finissent par produire des incohérences. À l’inverse, lorsque l’objectif est clairement posé, les compromis deviennent lisibles, assumés, durables.
Remettre de l’ordre dans un portefeuille boursier ne consiste pas à chercher la meilleure allocation théorique. Cela consiste à construire une structure capable de résister au temps, aux marchés, aux imprévus, à la psychologie humaine. La performance n’est alors plus une promesse abstraite. Elle devient une conséquence possible d’une stratégie cohérente, pensée pour la vie réelle.
Pour aller plus loin, l'article du mois dernier est assez complémentaire !